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[EBN 칼럼] 공매도와 금융규제

  • 송고 2022.08.08 02:00 | 수정 2022.09.22 20:53
  • EBN 관리자 (rhea5sun@ebn.co.kr)

박선종 숭실대 법학과 교수(금융법)

박선종 숭실대 법학과 교수(금융법)

박선종 숭실대 법학과 교수(금융법)

최근 대형증권사 2곳이 금융위원회로부터 공매도와 관련된 거액의 과태료 처분을 받은 것이 공시되면서 개인투자자들의 원성이 더욱 높아졌다. 개인투자자들은 증권사의 불법적 공매도가 주식 가격 하락의 원흉이라고 주장하고 있다. 정부는 주가의 하락기마다 반복되는 개인투자자들의 공매도 금지 요청에 대하여 자본시장법에 '공매도의 제한'을 규정하는 등 여러 대책을 제시해왔으나 지금껏 미봉책으로 평가되고 있다.


2007년 중반 미국의 서브프라임 모기지 사태는 글로벌 금융위기를 초래하였다. 미국은 2008년 7월부터 금융주에 대한 공매도를 금지한 바 있다. 2008년 10월에는 전 세계가 금융위기를 맞으며 주요국 주가는 대폭 하락하였고 2009년 9월 이후 각국은 본격적인 공매도 규제를 시작하였다.


공매도란 '보유하고 있지 않은 물건을 파는 것'이다. 1608년 네덜란드 상인 아이작 르 마이어가 주식 공매도의 효시로 알려져 있으며 한국에서는 1969년 2월 신용융자와 함께 신용대주 제도가 도입되면서 주식 공매도가 가능해졌다. 주식 공매도가 활성화된 것은 1996년 9월 코스피 200 선물옵션시장의 개설과 함께 기관투자자 간 주식 대차거래가 허용되면서부터다. 선물옵션시장에서 공매도는 특별한 허용의 대상이 아니라 필수적인 제도 중 하나이다.


공매도 문제의 본질은 차별적 허용


개인투자자들이 주식 공매도에 대한 문제 제기를 반복하고 있지만 선물시장 공매도에 대한 문제 제기 사례는 찾을 수 없다. 선물시장에서는 누구나 같은 조건으로 공매도를 할 수 있고 기관투자자와 개인투자자 간 '차별이 없다'는 점에서 그 이유를 찾을 수 있다. 물론 선물(futures)은 출시의 배경 자체가 현물의 위험 회피를 기본적 목적으로 한 것이어서 공매도를 제한하면 시장의 존립 자체가 위협받을 수 있다는 점에서 주식과 다른 면이 있다. 선물과 같은 파생상품(derivatives)은 주식이나 일반상품(commodity) 등 기초자산(underlying asset)의 토대 위에 고안된 것이어서 공매도만으로 가격 하락에 영향을 미치는 정도가 상대적으로 미미한 점도 주식과는 다르다. 주식은 발행이나 투자자 모두 가격이 상승하면 즐겁고 하락하면 즐겁지 않다는 면에서 파생상품과 다른 근본적인 특성이 있다. 요컨대 파생상품 시장에서 공매도는 시장참여자 누구에게나 공평하게 일반화된 제도로서 자리하므로 문제 제기의 여지가 보이지 않는다.


파생상품에서 일반화된 공매도 제도가 주식시장에 도입되어 상당한 순기능을 발휘하고 있다는 점에 대해서는 국제적인 공감대를 얻고 있다. 하지만 유독 국내 주식시장의 공매도에 관하여는 개인투자자들의 원성이 자자한데 그 이유는 기관투자자와 차별적 허용에서 찾을 수 있다. 공매도에 필요한 '신용대주'에 관하여는 기관투자자와 개인투자자 간 '신용도의 차이'라는 근본적인 난점이 있다. 그러나 이 점은 ETF(Exchage Treaded Fund, 상장지수펀드) 등 기존의 제도 내에서도 해결이 가능할 것으로 생각된다.


공매도 규제의 황금률은 없다


원론적으로 증시안정기금을 통한 주가 부양이나 공매도 제한을 통한 주가 하락 저지는 시장개입 정책이라는 면에서는 마찬가지이다. 1990년 조합형태로 출범한 증시안정기금은 외국인투자자들의 문제제기로 결국 1996년 5월 조합원 총회에서 해산을 결의했다.


금융시장의 안정을 위한 정책적 수단은 각국의 상황에 따라 다를 수 있다. 미국, 영국, 일본 등 주요국이 코로나19 위기로 주가가 급락한 상황에서 공매도를 금지하지 않았다고 해서 우리에게도 동일한 적용을 강요할 수는 없다. 이는 특정 기간에 집계한 코스피와 공매도의 상관관계가 음의 값이었다는 사실이 있더라도 마찬가지이다. 왜냐하면 공매도의 규제는 각국의 시장상황 등 제반사정에 따라 금융시장 안정과 금융소비자 보호 등의 목적을 위하여 실시할 수 있는 정책적 수단에 불과한 것이기 때문이다.


현실적으로 주식시장의 공매도를 항구적으로 금지하는 것은 국제적 금융규제의 정합성 측면에서 바람직하지 않은 것으로 보인다. 그러나 정책적 필요가 크다면 한시적으로는 전면금지까지도 금융당국의 선택범위 내에 있는 것으로 보이는데 중요한 것은 시행시기의 적절성이다. 갑론을박이나 좌고우면으로 적절한 시행시기를 놓치는 것은 금융안정과 금융소비자 보호라는 금융정책의 근본적 목적을 달성하는 데에 있어서 최악의 선택이 될 수 있다. 가상자산 규제에 대한 금융당국의 지나친 장고 끝에 루나·테라사태가 발생한 것을 반면교사로 삼아야 한다.


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